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葡京娱乐场:水过留痕 | 以资金流向的角度来理解股市估值变动

时间:2018-5-8 10:06:38  作者:  来源:  查看:9  评论:0
内容摘要:我偏向认为要想在A股立于食物链条较好的位置要在基本面逻辑的框架对估值有深入的理解。理解估值分为四个层次:公司层面、行业层面、市场层面和大类资产层面。在认知的过程中又有四个思维层级:蒙随机漫步、随机漫步的蒙、认知趋势交易变化。纵观20年A股发展史,是A股从一个襁褓婴儿走向成熟少年的...
我偏向认为要想在A股立于食物链条较好的位置要在基本面逻辑的框架对估值有深入的理解。理解估值分为四个层次:公司层面、行业层面、市场层面和大类资产层面。

在认知的过程中又有四个思维层级:蒙随机漫步、随机漫步的蒙、认知趋势交易变化。

纵观20年A股发展史,是A股从一个襁褓婴儿走向成熟少年的一段历史,从只有几家公司到现在3600余家更加健全的资本市场,经历了三次社会居民财富快速涌入到退潮的经历,边际流入的资金更加理性化。这个背后耦合了工业化进程中社会居民财富在股票资产类别中分配占比不断提升的过程。2013年中小板和创业板的PB估值不断抬升(每一轮熊市PB估值都要高于上一轮),反应的也是股市占居民财富比例不断提升的过程,如果有一天我们居民财富占比达到了未来的天花板,那么中小市值为代表的创业板未来的整体PB估值水平一定是不断下降的,出现仙股的可能性都很高。

我偏向认为未来能流入股市的边际资金主体将以大类金融机构为主,高净值群体、企业也通过各类金融机构的理财产品、FOF基金等形式流入到A股市场。

短期内(1年计)目前已经形成了资金从股市向债市的反向流动作用。也是A股进入了杀估值周期的第四个阶段,在1年内的时间内会形成一个重要性的底部,这个底部极有可能成为未来重要性的低点,这个低点的重要性级别我认为极有可能是类似2005年的998级别的低点;如果我们制造业升级的程度顺利,能到国际市场上参与国际级别的竞争,那么我们有望能复制日本1975年到1989年的15年的牛市;如果我们制造业升级不成功,那么从政策的角度,我们还会采取财政、内需、货币的三重刺激,那么我们的股市将陷入类似美国1969年到1984年那15年的高度震荡形态,但是今年的这个底部也同样会是未来3到5年的重要底部。

我们以美国市场为例能打破一些常规上的认知偏差:

(一)、美国的资产市场主要内生变量是美联储的政策,美联储通过两方面创造增量资金能影响资产价格。第一个、通过加息让美元资产回流,能起到稳住资产价格的作用,但是由于加息的过程中会产生股市和债市资金的重新分配,所以这个是把双刃剑;第二通过低利率、量化宽松的形式刺激资产价格。

1、美元指数的强劲反弹能起到稳住资产价格的作用,代表着资金的强势回流;

站在现在的时间点,美元指数和美德利差已经背离1年半,需要一次修复,这种修复极有可能是十分强劲的修复。也就是美元指数极有可能展开季度级别的反弹,甚至有望从现在的90反弹到100。但是也只是反弹,不能称为翻转。所以我偏向在接下来的三个季度时间,全球新兴市场指数会由于资金的流出而比较尴尬,同时美元负债较高经济体极有可能出现主权债务危机。美国资产受益于资金回流的作用,还会存在挣扎和抵抗。

2、美国是全球货币的总闸门,美联储不放货币,资产价格出现滞涨。

(二)债券资金和股票资金互为避风港(存量资金市场的资产的相互配置)

1、美国牛市都有一段是债券资金配置推升的蓝筹股的大牛市

我们都能发现在美股上涨周期的一定位置,都会出现一次美债收益率攀升后的股市加速赶顶阶段。1998年10月份到2000年纳斯达克泡沫阶段、2005年年中到2007年7月份、以及2016年年中到2018年1月份。

这三个阶段均出现的是企业盈利增速放缓、国债收益率上升、股票疯长。而股票疯长的主要结构还是以蓝筹股为主。

我的理解是由于大类金融机构配置的力量,从债券的资金转移到股市中,这类机构主要是以龙头配置为主,所以JeremyGrantham讲的股市见顶的一个标志就是腾落线的背离——指数不断上涨,但是上涨家数低于下跌家数,背后我偏向和这个大类金融机构配置有一定关系。

我们不能单纯的从国债收益率这个指标线性的理解股市涨得,不能因为国债收益率涨了,股市就该跌,也不能说国债收益率走低股市就应该涨,这个纯粹是单线条的理解思维,我之前也曾经陷入了这种单线条思维的错误中。

2、美国国债收益率先于股市见顶

在过去两次的美股终结时刻,美国国债收益率先于股市见顶。

演化未来

美股和美债的情况有些类似1999年末到2000年年初,美十债收益率受到美联储提升联邦基准利率的影响而走熊,股市和债市相比较的性价比处于偏低的位置,美元指数强势上涨,能带动国际美元资本回流。目前处于一个十分尴尬的境界,由于美元资本回流这个变量出现(美元指数的强势反弹),也许会拖延股指趋势性下跌,但是改变不了即将股市资金向债市资金转移的实质,美股会展开抵抗式下跌,随后会带来美国消费转为恶化,并带来股市下跌的反身性,直到某一个地区或者美国本土出现一次债务链条危机带来的全球金融产品流动性冲击。

(三)商品受到过两次资本流动的冲击产生了暴涨

所以在这个时间点,大宗商品到了盈利都很丰厚的位置,甚至目前的盈利程度要超过了2010年那一段(过去7年的降成本),继续做多和可能性和空间有限,而流动性的冲击貌似并不会出现(美联储没有降低基准利率和放水),那么在震荡之后配合全球某种流动性冲击下会出现趋势性下跌。

在大宗商品中有一个特殊的商品——黄金,黄金真的是最没有意义的商品,通胀的时候跑不过其他商品,抗风险的时候跑不过国债,只有战争时候才能充分体现其抗风险意义。从过去100年的历史中,黄金是可以熊20年不涨的东西,而最近20年的上涨和建立黄金ETF有很大关系,全球黄金交易有很大一部分是黄金ETF。黄金ETF背后又是和货币超发有关系,我偏向认为未来是货币主义失效,全球消灭过多流动性的时候,也许未来的中长期黄金这个资产并不是特别的美好。

正文部分

我的投资特长应该是对市场估值的理解,建立在价值投资基础上对估值的理解。行业逻辑是一直存在,甚至一些逻辑是可以讲很多年,去年炒茅台的逻辑和 2010 年买茅台的逻辑有什么区别?这个逻辑已经讲了 15 年了。趋势投资非要在去年年末的时候往这上面凑,给自己贴个价值投资的标签;春节后创业板的各路妖魔鬼怪出动,讲的还是 2015 年的那套逻辑,还有人拿这个出来做宣传,看到这些现象时候真的想说句脏话。



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